VHC - Báo cáo cập nhật định giá

CTCP VĨNH HOÀN 

KHUYẾN NGHỊ ĐẦU TƯ

Mặc dù kết quả kinh doanh 9T/2020 bị ảnh hưởng tiêu cực bởi tác động của dịch COVID-19, nhưng với sự kỳ vọng về nhu cầu tiêu thụ tại các thị trường trọng điểm của cá tra Việt Nam sẽ bắt đầu hồi phục kể từ cuối năm 2020. Chúng tôi tiếp tục duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu VHC cho mục tiêu trung và dài hạn, với giá mục tiêu là 51.700 đồng/cổ phiếu, +15% so với mức giá ngày 26/11/2020 là 45.050 đồng/cổ phiếu. Khuyến nghị này được đưa ra dựa trên các luận điểm đầu tư như sau:

ĐIỂM NHẤN ĐẦU TƯ

-Thị phần dẫn đầu trong mảng cá tra xuất khẩu Việt Nam. Trước tình hình khó khăn trong giai đoạn diễn biến dịch COVID-19, VHC với nền tảng chuỗi giá trị kinh doanh bài bản, tình hình tài chính vững mạnh cùng với việc sở hữu lợi thế cạnh tranh so với các doanh nghiệp tương đồng, công ty ghi nhận kết quả kinh doanh chịu tác động thấp hơn so với bức tranh tiêu cực chung của toàn mảng.

-Mảng Collagen và Gelatin tiếp tục đạt mức tăng trưởng cao. Trong 9T/2020, mảng Collagen và Gellatin của VHC ghi nhận doanh thu đạt ~470 tỷ đồng, +31% yoy. Chúng tôi kỳ vọng, năm 2021, sau khi dây chuyền Collagen và Gelatin mở rộng thêm 1.500 tấn thành phẩm/năm (+75% so với công suất hiện tại) chính thức đi vào hoạt động, doanh thu mảng này sẽ đạt ~1.000 tỷ đồng, đóng góp ~13% tổng doanh thu của VHC.

-Hoạt động xuất khẩu cá tra Việt Nam được kỳ vọng phục hồi từ cuối năm 2020. Sau một thời gian dài giá cá tra nguyên liệu ở mức thấp nhất trong lịch sử, diện tích thả nuôi thu hẹp, nguồn cung giảm, đến T10/2020, giá cá tra nguyên liệu đã bắt đầu hồi phục, tăng ~22% từ mức bình quân 18.000 đồng/kg lên đến 22.000 đồng/kg, nhờ sức cầu thu mua của các doanh nghiệp chế biến gia tăng, đáp ứng nhu cầu tiêu thụ của thị trường cho các dịp lễ cuối năm, từ đó, kỳ vọng giá bán xuất khẩu cũng sẽ bắt đầu phục hồi.

CẬP NHẬT KQKD 9T/2020

Dưới tác động của tình hình dịch COVID-19, nhu cầu tiêu thụ sản phẩm cá tra tại các thị trường xuất khẩu nhanh chóng hạ nhiệt. Xu hướng tiêu cực này là do (1) Khoảng 70% sản phẩm cá tra Việt Nam được tiêu thụ chủ yếu các tại kênh dịch vụ thực phẩm, như nhà hàng, khách sạn, khu du lịch,… Tuy nhiên, việc áp dụng các biện pháp phong tỏa, giãn cách xã hội nhằm ngăn chặn sự lây lan của dịch bệnh, đã buộc các khu vực này phải đóng cửa. Cùng với đó, (2) Mức độ nhận diện của người tiêu dùng thế giới đối với sản phẩm cá tra Việt Nam vẫn còn khá thấp so với các loài cá thịt trắng khác, cụ thể như cá rô phi của Trung Quốc.

Là doanh nghiệp với thị phần dẫn đầu trong mảng cá tra xuất khẩu Việt Nam (~13%, năm 2019), hoạt động xuất khẩu của VHC không tránh khỏi sự ảnh hưởng, trong 9T/2020, doanh thu thuần của VHC đạt khoảng 5.093 tỷ đồng, -11% yoy. Tuy nhiên, khi so sánh kết quả này với các doanh nghiệp cùng mảng, VHC cho thấy mức độ chịu tác động thấp hơn, trong khi các doanh nghiệp ANV, IDI và ACL ghi nhận mức sụt giảm doanh thu lần lượt lên đến là 20%, 19% và 39%.

VHC đạt được kết quả kinh doanh khả quan hơn so với bức tranh chung của toàn mảng nhờ:

(1) Ngoài mảng cá tra phi-lê xuất khẩu, VHC còn kinh doanh các sản phẩm cá tra nằm trong chuỗi giá trị khép kín của doanh nghiệp như phụ phẩm, cá tra giá trị gia tăng và đặc biệt là sản phẩm Collagen và Gelatin chiết xuất từ da cá tra. Mặc dù tỷ trọng đóng góp của các mảng kinh doanh này còn khá nhỏ (~20%, năm 2019), tuy nhiên, trong 9T/2020, các mảng này ghi nhận mức tăng trưởng khá nổi bật, đóng góp tích cực vào kết quả kinh doanh của VHC.

(2) Khác với điểm đến xuất khẩu lớn nhất của hầu hết các doanh nghiệp cá tra Việt Nam là thị trường Trung Quốc, thì Mỹ là thị trường xuất khẩu truyền thống và lớn nhất của VHC. Tại thị trường Mỹ, mức giá bán cá tra xuất khẩu trung bình cao hơn khoảng 20% so với thị trường EU, và 30-50% so với thị trường Trung Quốc.

Mảng Collagen và Gelatin tiếp tục là động lực tăng trưởng cho VHC

Với nhu cầu tiêu thụ ổn định, phục vụ cho các ngành mỹ phẩm và dược phẩm, trong bối cảnh diễn ra dịch COVID-19, mảng Collagen và Gelatin vẫn ghi nhận mức tăng trưởng nổi bật. Mặc dù chỉ mới đưa vào hoạt động vào năm 2015, với doanh thu chỉ khoảng 26 tỷ đồng, chiếm ~1% tổng doanh thu của VHC, đến năm 2019, doanh thu mảng này đã đạt mức 514 tỷ đồng, chiếm ~7% tổng doanh thu. Trong 9T/2020, doanh thu mảng Collagen và Gelatin ghi nhận khoảng 470 tỷ đồng, nâng tỷ trọng đóng góp vào doanh thu của VHC lên 9%

TÌNH HÌNH TÀI CHÍNH

1. Đến thời điểm Q3/2020, giá trị thành phẩm tồn kho của VHC duy trì ở mức trung bình

Năm 2019, giá trị thành phẩm tồn kho của VHC tăng mạnh do hoạt động kinh doanh gặp khó khăn, khi nhu cầu tiêu thụ tại các thị trường xuất khẩu hạ nhiệt sau khi tăng trưởng mạnh năm 2018, giá trị thành phẩm tồn kho thời điểm Q3/2019 lên đến hơn 1.100 tỷ đồng. Giai đoạn này, VHC đã chủ động hạ giá bán xuất khẩu để kích thích nhu cầu, giá trị thành phẩm tồn kho sau đó giảm hơn ½ về mức khoảng 450 tỷ đồng.

Bước sang năm 2020, khi đối mặt với những ảnh hưởng của tình hình dịch COVID-19, nhờ theo dõi sát tình hình chế biến và nhu cầu tiêu thụ, VHC duy trì lượng tồn kho hợp lý hơn. Tại thời điểm cuối Q3/2020, giá trị hàng tồn kho của VHC đạt khoảng 1.440 tỷ đồng, trong đó giá trị thành phẩm tồn kho ở mức 460 tỷ đồng. Bên cạnh đó, chi phí sản xuất kinh doanh dở dang, chủ yếu là giá trị cá tra nguyên liệu đang nuôi trong ao, tăng từ đầu năm 2020 đến nay, tại Q3/2020, đạt 747 tỷ đồng.

2. Rủi ro từ đòn bẩy tài chính thấp

Giai đoạn 2014-2019, nhờ lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh khá tốt để tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động của VHC, tỷ lệ Tổng giá trị nợ vay/VCSH (D/E) của VHC có xu hướng giảm dần. Trong 9T/2020, khi tình hình xuất khẩu gặp nhiều khó khăn do ảnh hưởng của dịch COVID-19, công ty vẫn duy trì được dòng tiền tương đối ổn định để tài trợ vốn lưu động và các khoản đầu tư, mức nợ vay tiếp tục duy trì ở mức thấp, khoảng 864 tỷ đồng, tương ứng với mức Tỷ lệ D/E khoảng 16% - đây là mức thấp nhất so với các doanh nghiệp trong mảng cá tra Việt Nam.

3. Dòng tiền hoạt động kinh doanh lành mạnh, lượng tiền gửi ngắn hạn ngày càng tăng

TRIỂN VỌNG QUÝ IV/2020 VÀ NĂM 2021

1. Bắt đầu quý 4/2020, giá cá tra nguyên liệu và giá bán xuất khẩu có dấu hiệu phục hồi

Đầu tháng 10/2020, giá cá tra nguyên liệu đã bật tăng trở lại, từ mức trung bình khoảng 18.000 đồng/kg trong 9T/2020 lên mức 21.800 đồng/kg, đồng nghĩa với sức cầu cá tra nguyên liệu của các doanh nghiệp chế biến xuất khẩu đã tăng trở lại. Cùng với đó, giá bán xuất khẩu cũng có dấu hiệu ấm dần khi nhu cầu tiêu thụ của các thị trường tăng, chuẩn bị cho nguồn hàng phục vụ cuối năm. Do vậy, chúng tôi đánh giá đây sẽ là một tín hiệu tích cực cho hoạt động xuất khẩu của các doanh nghiệp xuất khẩu cá tra Việt Nam nói chung và VHC nói riêng trong Q4/2020.

2. Hoạt động xuất khẩu cá tra được kỳ vọng tăng trong quý 4/2020 và năm 2021

2.1. Nhu cầu tiêu thụ cuối năm tại các thị trường tăng mạnh

Thông thường, giai đoạn nửa cuối năm, đặc biệt là Q4/2020, sẽ là thời điểm mà giá trị xuất khẩu cá tra ghi nhận mức tăng trưởng mạnh mẽ nhất. Do nhu cầu tiêu thụ tại các thị trường bắt đầu ấm dần, để phục vụ nhu cầu tiêu thụ cuối năm tại các thị trường, thời điểm của các dịp lễ Tết, kỳ nghỉ cuối năm. Do đó, dự kiến doanh thu cá tra xuất khẩu trong Q4/2020 của VHC sẽ tăng trưởng tốt. Chúng tôi dự phóng, doanh thu thuần năm 2020 của VHC sẽ đạt khoảng 7.351 tỷ đồng, -7% yoy. Lợi nhuận sau thuế đạt khoảng 895 tỷ đồng, tương ứng với EPS đạt khoảng 4.670 đồng, giảm 28% so với EPS năm 2019 là 6.500 đồng.

2.2. Ưu đãi thuế từ Hiệp định thương mại tự do EU- Việt Nam (EVFTA)

Hiệp định EVFTA đã chính thức có hiệu lực kể từ ngày 01/08/2020, ưu đãi từ Hiệp định này sẽ mở ra cơ hội lớn cho cá tra Việt Nam nâng cao lợi thế cạnh tranh tại thị trường EU. Thuế suất của các mặt hàng cá tra phi-lê đông lạnh sẽ giảm từ 4,5%-5,5% về 0% sau 3 năm Hiệp định có hiệu lực, cụ thể là từ ngày 01/01/2023, tất cả các mặt hàng cá tra của Việt Nam xuất sang EU sẽ chính thức được hưởng mức thuế suất 0%.

TỔNG HỢP KẾT QUẢ DỰ PHÓNG

KDH - vượt nền tích lũy và đỉnh tháng 10/2019

 CTCP NHÀ KHANG ĐIỀN

Mã cổ phiếu	Nhóm ngành	Giá hiện tại	Giá mục tiêu	Vùng mua	Stoploss
KDH	Bất động sản	25.950	32.000	25.800	24.300

THÔNG TIN CƠ BẢN

Vốn hóa (tỷ đồng)	13.383		% sở hữu nước ngoài	40,66%
EPS trailling (đồng/cp)	2.091		P/E trailling	12,4x
BVPS ( đồng/cp)	13,914		P/B	1,9x
Khối lượng cp lưu hành	558.806.579		KLGD BQ 1 tháng (cp/phiên)	1.624.283
Giá cao nhất 52 tuần	26.600		Giá thấp nhất 52 tuần	17.100

ĐIỂM NHẤN ĐẦU TƯ (chi tiết)

KDH có nhiều dự án đang và sẽ triển khai, đảm bảo nguồn doanh thu trong 2 năm tới. Hiện có 3 dự án đang triển khai gồm Safira, Lovera Vista và Verosa Park. Điểm rơi lợi nhuận các dự án này vào giữa năm 2020 đến năm 2021. Ngoài ra, KDH đang tiến hành hoàn thiện hồ sơ pháp lý cho các dự án Armena, Clarita, KCN Lê Minh Xuân mở rộng và Khu dân cư 11A.

Quỹ đất lớn: Sau khi sáp nhập với CTCP Đầu tư Xây dựng Bình Chánh (BCCI), quỹ đất của KDH đạt 605,7 ha, tập trung tại Huyện Bình Chánh. Đây là cơ sở để KDH triển khai các dự án trong tương lai, mở rộng hoạt động kinh doanh sang khu vực phía Tây TP.HCM.

Cơ cấu tài chính an toàn:

• KDH là một trong số ít doanh nghiệp bất động sản ít sử dụng nợ vay. Tính đến cuối quý 3/2020, nợ vay dù tăng mạnh nhưng tỷ lệ nợ vay của KDH vẫn ở mức thấp và an toàn, khi chỉ bằng 23% vốn chủ sở hữu và 18,2% giá trị nợ phải trả của doanh nghiệp. Trong bối cảnh các doanh nghiệp bất động sản bị siết tín dụng trong huy động vốn, việc phát triển các dự án dựa trên vốn chủ sở hữu là một lợi thế lớn cho KDH.
• Bên cạnh nợ vay, KDH còn có nguồn tiền đến từ người mua trả tiền trước để đầu tư các dự án. Khoản mục này đạt 3.257,6 tỷ đồng, tăng 17,5% so với cùng kỳ, chiếm tỷ trọng cao nhất trong khoản mục nợ phải trả với 46,9%, và chiếm 22,1% giá trị nguồn vốn. Khoản mục người mua trả tiền có giá trị cao cũng là dấu hiệu cho thấy KDH có thể chuyển hóa khoản mục này thành doanh thu trong Q4/2020 và năm 2021.

CẬP NHẬT PHÂN TÍCH KỸ THUẬT: VƯỢT NỀN TÍCH LŨY VÀ ĐỈNH THÁNG 10/2019

Đồ thị tuần KDH

Trên đồ thị tuần, Sau hơn 2 tháng tích lũy trong vùng 24.000-25.000 kể từ khi vượt kênh giá giảm dài hạn, KDH đã đồng thời vượt qua vùng tích lũy này và đỉnh tháng 10/2019 trong tuần giao dịch 16-20/11. Trong tuần này, KDH đang có nhịp điều chỉnh sau khi gần đạt đến kháng cự 27.000 thuộc điểm Pivot R1, và có thể sẽ kiểm định lại vùng hỗ trợ 25.500 thuộc đỉnh tháng 10/2019.

Các chỉ báo kỹ thuật hiện tiếp tục ủng hộ cho xu hướng tăng giá tròng trung và dài hạn của KDH, hướng đến vùng giá 32.000:

• Thanh khoản cổ phiếu tiếp tục tăng mạnh, đồng thuận với đà tăng của giá cho thấy xu hướng tăng vững chắc.
• Giá cổ phiếu nằm trên các đường MA20, MA50 và MA200, đồng thời các đường MA đều dốc lên.
• Chỉ báo MACD và RSI tiếp tục duy trì tín hiệu tích cực với MACD trên đường số 0 và RSI trên mốc 50.

Đồ thị ngày KDH

Trên đồ thị ngày, KDH đang điều chỉnh quay vào lại vùng biên trên Bollinger band sau khi tăng mạnh vượt qua biên này cuối tuần trước. Vùng hỗ trợ 25.500 cũng tương đương với điểm Pivot R1 và gần các mức đỉnh trong tháng 9 và tháng 11/2020, cho thấy đây là hỗ trợ tương đối mạnh khi hội tụ nhiều tín hiệu trên đồ thị tuần và ngày.

Các chỉ báo MA, MACD, RSI có tín hiệu đồng thuận với đồ thị tuần, cho thấy KDH có thể tiếp tục xu hướng tăng sau khi kết thúc nhịp điều chỉnh.

Khuyến nghị:

• Nhà đầu tư được khuyến nghị tiếp tục nắm giữ, có thể tăng tỷ trọng hoặc mua mới KDH quanh mức giá 25.800 hoặc gần hỗ trợ 25.500 cho mục tiêu 32.000.
• Hạ tỷ trọng trong trường hợp giá giảm dưới 25.500, và Stoploss được đặt tại 24.300, trường hợp giá giảm dưới MA 50 ngày.

Giao dịch mẫu

Giá mua	25.800
Dừng lỗ	24.300
Rủi ro	1.500
Mục tiêu	32.000
Lợi nhuận	6.000
Tỷ lệ rủi ro:lợi nhuận	1:4

DCM - Gia tăng hiệu suất hoạt động + triển vọng từ chính sách thuế GTGT

 CTCP PHÂN BÓN DẦU KHÍ CÀ MAU

KHUYẾN NGHỊ ĐẦU TƯ

Chúng tôi tiến hành định giá lần đầu cổ phiếu DCM bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFE và FCFF với tỷ trọng 50:50. Với kỳ vọng gia tăng hiệu suất hoạt động mảng Urê và sự thay đổi chính sách thuế GTGT đối với mặt hàng phân bón từ năm 2021, chúng tôi khuyến nghị MUA cổ phiếu DCM với mục tiêu trung hạn, giá mục tiêu được xác định là 14.800 VND/cp, +19,4% so với giá đóng cửa ngày 18/11/2020.

ĐIỂM NHẤN ĐẦU TƯ

• Mảng Urê tăng trưởng ổn định với thị phần tốp đầu trong nước và đẩy mạnh xuất khẩu ra thị trường Châu Á. Phân Urê là sản phẩm chủ lực của DCM, chiếm ~78% tổng doanh thu và tăng trưởng ổn định qua các năm. Với việc gia tăng hiệu suất hoạt động từ 110% lên 115,6% CSTK trong năm 2021, sản lượng phân Urê có thể đáp ứng nhu cầu trong nước và chiến lược đẩy mạnh xuất khẩu của DCM.
• Tiềm năng tăng trưởng từ sản phẩm NPK chất lượng cao. Việt Nam hiện nhập khẩu từ 400 - 500 nghìn tấn phân NPK chất lượng cao (chiếm 11% - 13% tổng nhu cầu tiêu thụ) do chất lượng nguồn cung nội địa chưa đảm bảo. Nhà máy NPK công nghệ Urê hóa lỏng của DCM (CSTK 300.000 tấn/năm) dự kiến vận hành thương mại từ quý 1/2021. Với chiến lược gia nhập thị trường từ sớm, kỳ vọng đây là động lực tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận cho DCM trong những năm tới. (Chi tiết)
• Kỳ vọng hưởng lợi từ chính sách thuế GTGT đối với mặt hàng phân bón từ năm 2021. Chính sách thuế GTGT đối với mặt hàng phân bón được trình Quốc hội 14, nếu được thông qua sẽ chính thức có hiệu lực từ 01/01/2021. DCM là một trong số các DN hưởng lợi nhất ngành khi tiết giảm được 2,3 - 2,5% chi phí giá vốn, khoảng 80 – 150 tỷ đồng mỗi năm, từ đó cải thiện biên lợi nhuận cho DCM.
• Kết quả kinh doanh cải thiện khi DCM trả hết nợ vay vào năm 2021 và nhà máy hết khấu hao từ năm 2024. Năm 2021, DCM trả khoản vay cuối cùng cho nghĩa vụ nợ khi xây dựng nhà máy Đạm Cà Mau. Năm 2024, nhà máy Đạm Cà Mau hết khấu hao, kết quả kinh doanh kỳ vọng phản ánh chính xác hơn hiệu quả hoạt động của DCM trong những năm tới.

YẾU TỐ CẦN THEO DÕI

• Rủi ro biến động giá khí nguyên liệu đầu vào do giá khí neo theo giá dầu FO và dầu thô Brent thị trường thế giới.

I. HOẠT ĐỘNG KINH DOANH

1. Đầu vào

Chi phí nguyên vật liệu chiếm tỷ trọng lớn nhất, ~57% tổng chi phí sản xuất năm 2019. Nguyên vật liệu chính đầu vào là khí thiên nhiên, chi phí này biến động qua các năm theo chính sách giá khí được thông qua bởi PVN.

Chi phí khí thiên nhiên chiếm ~50% giá vốn sản xuất phân Urê và biến động theo giá dầu thế giới

Nguồn khí thiên nhiên cung cấp cho DCM từ Lô PM3 - CAA và Lô 46 - Cái Nước của bể Malay - Thổ Chu. Với nhu cầu khí thiên nhiên cho sản xuất phân đạm hàng năm khoảng 500 triệu m3 khí, DCM vẫn đang được đảm bảo đủ lượng khí đầu vào cho sản xuất. Chính phủ đang đẩy mạnh tiến độ đầu tư dự án Lô B - Ô Môn, dự kiến đi vào hoạt động và đón dòng khí đầu tiên vào cuối năm 2024, bổ sung thêm 7 tỷ m3 khí/năm cho khu vực Tây Nam Bộ.

DCM không còn được hưởng cơ chế hỗ trợ giá khí từ Tập đoàn Dầu khí Việt Nam (PVN). Ngày 12/10/2019, PVN đã thông qua hợp đồng mua bán khí mới với DCM, theo đó, giá khí được tính trên cơ sở bổ sung nguồn khí mua từ Malaysia. Giá khí nguyên liệu của DCM được neo theo giá hai loại dầu trên thị trường thế giới: dầu FO (tỷ trọng 90%) và dầu thô Brent (tỷ trọng 10%) từ ngày 12/10/2019. Năm 2019, giá khí tăng mạnh (+47,7% yoy) do neo theo giá dầu thị trường, khiến biên lợi nhuận gộp mảng phân Urê của DCM sụt giảm gần một nửa còn 13% từ 23,7% năm 2018.

Giá dầu thế giới giảm mạnh, DCM được hưởng lợi trong ngắn hạn. Giá dầu Brent giảm trong tháng 10 do việc sản xuất dầu thô ở Libya đã phục hồi trở lại sau thời kỳ gián đoạn và sự gia tăng số ca nhiễm COVID-19 ở nhiều quốc gia có thể làm giảm nhu cầu dầu trong những tháng tới. Mức tồn kho toàn cầu cao và công suất sản xuất dầu thô dư thừa sẽ hạn chế áp lực tăng giá dầu, giá dầu Brent sẽ duy trì ở mức gần 40 USD/thùng cho đến cuối năm 2020.

Nguyên liệu sản xuất NPK – Tự chủ phân Urê hạt đục, DAP và Kali mua ngoài hoặc nhập khẩu.

Nguyên liệu đầu vào sản xuất phân NPK của DCM gồm có: phân Urê hạt đục tự sản xuất, phân DAP và Kali mua ngoài hoặc nhập khẩu. DCM đang nhập khẩu  DAP và Kali từ Nga, Belarus và Trung đông,... Hiện giá phân DAP thế giới đang phục hồi trở lại do nhu cầu tiêu thụ gia tăng, trong khi giá phân Kali giảm đáng kể do dư thừa công suất. Điều này sẽ giúp cân bằng chi phí nguyên liệu sản xuất phân NPK khi nhà máy NPK đi vào hoạt động chính thức. Bên cạnh đó, DCM đang phải chịu tác động tiêu cực từ thuế tự vệ phân DAP, MAP nhập khẩu vào Việt Nam với mức thuế nhập khẩu hơn 1 triệu đồng/tấn (~9% giá trị sản phẩm) đến tháng 9/2022.

2. Hoạt động sản xuất

Nhà máy Urê hoạt động ổn định, khác biệt về công nghệ tạo lợi thế cạnh tranh cho phân Urê Cà Mau. Đi vào hoạt động từ năm 2012, nhà máy Urê Cà Mau (CSTK 800.000 tấn/năm) đã bước vào năm thứ 9 hoạt động ổn định với hiệu suất đạt ~110%. Thời gian bảo dưỡng định kỳ hàng năm của DCM giảm dần từ 25 ngày năm 2016 xuống còn 11 ngày trong đợt bảo dưỡng tháng 8/2020 gần đây. Việc hoàn thành bảo dưỡng định kỳ sớm và an toàn tạo điều kiện cho nhà máy đẩy mạnh sản xuất, gia tăng hiệu suất hoạt động.

Sự khác biệt trong công nghệ giúp DCM tạo ra được hạt Urê ưu việt hơn so với 03 nhà máy còn lại. Với sản phẩm Urê hạt đục có kích thước hạt từ 2 – 4mm, lớn hơn đáng kể so với loại hạt trong (từ 1 – 2,5 mm), Urê Cà Mau có ưu điểm tan chậm hơn so với Urê hạt trong giúp cho cây trồng có thời gian hấp thụ chất dinh dưỡng lâu hơn, giảm thiểu thất thoát phân bón ra môi trường. Ngoài ra, Urê hạt đục có độ cứng cao nên được sử dụng nhiều trong sản xuất phân phức hợp NPK.

Nhà máy NPK chuẩn bị vận hành thương mại, suất đầu tư thấp nhưng kỳ vọng mang lại hiệu quả cao. Nhà máy NPK Cà Mau (CSTK 300.000 tấn/năm) hiện đang chuẩn bị những khâu cuối cùng để đưa nhà máy vào vận hành thương mại.

DCM sản xuất phân NPK với công nghệ Urê hóa lỏng, với công nghệ này, sản phẩm NPK Cà Mau có chất lượng khá cao với độ cứng và tính đồng nhất tốt chỉ sau sản phẩn NPK hóa học của DPM. Tuy suất đầu tư thấp hơn nhiều nhà máy NPK Phú Mỹ, nhà máy NPK Cà Mau kỳ vọng mang lại hiệu quả đầu tư cao và sớm hơn so với nhà máy NPK của DPM.

So sánh hai nhà máy NPK của DPM (NPK Phú Mỹ) và DCM (NPK Cà Mau)

3. Đầu ra và triển vọng kinh doanh của DCM

Mảng Urê - Duy trì thị phần trong nước, đẩy mạnh xuất khẩu ra thị trường Châu Á

Phân Urê hạt đục là sản phẩm kinh doanh chủ lực của DCM, chiếm ~78% tổng doanh thu và 77% lợi nhuận gộp năm 2019. Lượng tiêu thụ phân Urê trung bình hàng năm đạt ~814.000 tấn, tương ứng ~102% công suất thiết kế. Thị trường tiêu thụ phân Urê của DCM chủ yếu là thị trường nội địa với 80% doanh thu, thị trường xuất khẩu chiếm 20% doanh thu.

Thị trường nội địa: Tiêu thụ phân Urê của Việt Nam hàng năm ổn định ở mức 2,4 – 2,5 triệu tấn với nguồn cung nội địa ~2 triệu tấn, còn lại nhập khẩu từ 400 – 500 nghìn tấn. DCM dẫn đầu thị trường Tây Nam Bộ (khu vực tiêu thụ phân bón lớn nhất cả nước) với thị phần 60% tính đến năm 2019, mang lại gần 70% tổng doanh thu cho DCM. Ngoài ra, DCM phân phối và bán sản phẩm của mình tại các khu vực khác như Đông Nam Bộ (thị phần 21% năm 2019), Tây Nguyên (25%), Miền Trung (7%) và Miền Bắc (8%).

Thị trường xuất khẩu: Hiện tại, DCM là doanh nghiệp xuất khẩu phân Urê lớn nhất cả nước. Doanh thu xuất khẩu năm 2019 đạt 1.107 tỷ đồng, chiếm 15,7% doanh thu thuần của DCM. Lượng xuất khẩu phân bón tăng nhanh trong vòng 5 năm trở lại đây với CAGR đạt +44,6%/năm từ 2015 – 2019. 3Q/2020, lượng xuất khẩu phân Urê tăng mạnh, đặc biệt là quý 3, DCM đã xuất khẩu ~200.000 tấn phân Urê, +60% yoy. 

Campuchia là thị trường xuất khẩu chính, chiếm trên 50% tổng lượng xuất khẩu của DCM năm 2019. Campuchia là nước nông nghiệp với hơn 50% dân số làm nghề nông, tuy lượng tiêu thụ phân bón còn ở mức thấp nhưng tiềm năng tăng trưởng nhu cầu phân bón còn lớn. Lượng nhập khẩu phân bón của Campuchia đang tăng nhanh, đặc biệt là phân Urê.

Mảng NPK – Kỳ vọng là động lực tăng trưởng cho DCM trong giai đoạn tới

Tiêu thụ phân NPK chiếm tỷ trọng cao nhất, phân khúc chất lượng cao vẫn phụ thuộc vào nhập khẩu. 

Phân NPK là loại phân bón được tiêu thụ nhiều nhất, chiếm 35,5% tổng lượng tiêu thụ cả nước. Phần lớn các doanh nghiệp nội địa sản xuất NPK với công nghệ thô sơ, lạc hậu khiến sản phẩm sản xuất trong nước kém chất lượng, dẫn đến xu hướng tăng nhập khẩu phân NPK chất lượng cao. Tỷ trọng phân NPK nhập khẩu chiếm từ 11% - 13% nhu cầu tiêu thụ cả nước do các doanh nghiệp có thương hiệu như DPM, DCM, Baconco, Vinacam,… nhập về và phân phối dưới thương hiệu của mình. Kỳ vọng DCM có thể gia tăng thị phần và sức cạnh tranh với sản phẩm nhập khẩu và sản phẩm NPK thấp và trung cấp.

Mảng NPK kỳ vọng đóng góp doanh thu, lợi nhuận từ năm 2021 cho DCM. Hiện tại, nhà máy NPK (CSTK 300.000 tấn/năm) đang trong quá trình chạy thử, DCM sẽ chính thức vận hành thương mại từ quý 1/2021 kỳ vọng đóng góp doanh thu, lợi nhuận cho DCM.

Thương mại phân bón

Mảng thương mại phân bón tăng trưởng với tốc độ +57,3%/năm trong giai đoạn 2015 – 2019, đóng góp gần 20% doanh thu cho DCM. Từ năm 2014 – 2015, DCM đã bắt đầu nhập khẩu và phân phối các loại phân bón như NPK, DAP, Kali,… Tận dụng lợi thế thương hiệu và hệ thống phân phối sẵn có, DCM nhập khẩu các loại phân bón trong nước đang thiếu hụt và phân phối dưới thương hiệu của mình.

TÌNH HÌNH TÀI CHÍNH

Kết quả hoạt động kinh doanh chịu ảnh hưởng lớn bởi giá khí đầu vào và chi phí khấu hao TSCĐ. 

Sau 7 năm hưởng lợi từ chính sách đảm bảo ROE = 12% của PVN, năm 2019 DCM đã phải mua khí đầu vào theo giá thị trường. Giá khí ở mức cao khiến biên lợi nhuận gộp 2019 của DCM giảm mạnh về 13,6%, thấp hơn nhiều so với doanh nghiệp cùng phân khúc là DPM (18,3%).

Ngoài ra, DCM vẫn còn các khoản khấu hao khá lớn làm ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh,chi phí khấu hao hàng năm của DCM ~1.300 tỷ đồng, dự kiến trích khoản cuối cùng vào năm 2023. Từ năm 2024 trở đi, khi nhà máy Đạm Cà Mau hết khấu hao, chi phí khấu hao còn lại khá nhỏ, kết quả kinh doanh kỳ vọng phản ánh chính xác hơn hiệu quả hoạt động của DCM.

Cơ cấu tài chính lành mạnh, tích cực trả nợ gốc vay

Sau 07 năm tích cực trả nợ, tỷ trọng nợ vay chịu lãi của DCM giảm đáng kể từ năm 2013 đến nay. Đến thời điểm cuối năm 2019, tỷ trọng nợ vay ngắn và dài hạn/tổng tài sản chỉ còn 17,5%, thấp hơn rất nhiều so với mức 70% năm 2013 do các khoản nợ phát sinh trong quá trình xây dựng nhà máy Đạm Cà Mau trong giai đoạn này. DCM dự kiến sẽ trả hết nợ vay của nhà máy Đạm Cà Mau vào năm 2021, theo đó, chi phí lãi vay cũng giảm mạnh, tạo điều kiện gia tăng hiệu quả hoạt động kinh doanh.

Bên cạnh đó, các chỉ số thanh toán nhanh và hiện hành đều đạt từ 1 – 2 lần, chỉ số thanh toán lãi vay tăng từ 4,1 lần năm 2015 lên 6,3 lần năm 2019. Có thể thấy, dòng tiền hoạt động kinh doanh của DCM luôn dồi dào để bù đắp cho các áp lực từ nợ vay đến hạn trả và chi phí lãi vay phát sinh hàng năm.

Tiếp tục hưởng lợi từ các chính sách thuế

Theo Nghị quyết số 159/NQ-CP do Thủ tướng Chính phủ ký ban hành ngày 28/10/2020 thông qua hồ sơ trình Quốc hội về Dự án Nghị quyết thuế GTGT đối với mặt hàng phân bón, mặt hàng phân bón có thể được chuyển từ diện không chịu thuế GTGT sang chịu thuế GTGT với thuế suất 5%. Khoản chênh lệch thuế GTGT đầu ra (thuế suất 5%) với thuế GTGT đầu vào được khấu trừ (thuế suất 10%) sẽ giúp DCM giảm trừ đáng kể chi phí thuế GTGT phải nộp hàng năm. Bên cạnh đó, dự án nhà máy Đạm Cà Mau được hưởng ưu đãi thuế TNDN với thuế suất 10% trong vòng 15 năm (từ 2011 – 2025), miễn thuế TNDN trong 4 năm kể từ khi có lãi (từ 2012 – 2015) và giảm 50% số thuế phải nộp trong 9 năm tiếp theo (từ 2016 – 2024).

DỰ PHÓNG KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH

Link báo cáo chi tiết tại đây

DXG - Cập nhật phân tích kỹ thuật

 CTCP TẬP ĐOÀN ĐẤT XANH

Mã cổ phiếu	Nhóm ngành	Giá hiện tại	Giá mục tiêu	Vùng mua	Stoploss
DXG	Bất động sản	13.300	15.400	13.100	12.500

Điểm nhấn đầu tư

• DXG đứng đầu thị phần môi giới bất động sản,DXG chiếm lĩnh hơn 30% thị phần toàn thị trường. Ngoài hoạt động môi giới bất động sản DXG đang phát triển các dự án bất động sản để giảm thiểu rủi ro khi thị trường bất động sản suy yếu sẽ giảm khả năng hấp thụ. Phát triển theo hướng tự đầu tư các dự án.
• Quỹ đất lớn: Năm 2019 DXG đã mở rộng thêm quỹ đất, nâng quỹ đất lên 3.327 ha.
• Các dự án nổi bật đang đầu tư và đem lại doanh thu cuối năm 2020 và năm 2021: dự kiến DXG sẽ cung ứng ra thị trường hơn 4.000 sản phẩm đầu tư thông qua các dự án trọng điểm như Gem Sky World (92 ha), Gem Riverside (6,2 ha), Opal Cityview (9.740 m2), Opal Skyline (1ha) và Saint Moritz (2.041 m2). Dự kiến sẽ đem lại nguồn doanh thu lợi nhuận đáng kể và giúp cho dòng tiền của tập đoàn khả quan hơn trong thời gian sắp tới.

Sử dụng phương pháp RNAV, Giá trị tài sản ròng của DXG đạt 8.885,8 tỷ đồng, tương đương giá trị hợp lý cho mỗi cổ phiếu là 15.400 đồng/cp (chi tiết)

Phân tích kỹ thuật

Đồ thị ngày DXG

Trên đồ thị ngày, DXG đã vượt qua kháng cự 13.000, hoàn thành mô hình 2 đáy đảo chiều sang xu hướng tăng giá. Các chỉ báo kỹ thuật đang ủng hộ cho xu hướng tăng giá của DXG

• Giá cổ phiếu nằm trên cả 3 đường MA 20, MA 50 và MA 200 ngày
• MA 20 và MA 50 ngày dốc lên, thể hiện xu hướng tăng giá trong ngắn và trung hạn đang được duy trì
• MA 50 vượt lên MA 200 ngày, củng cố kỳ tăng giá trong dài hạn

Dựa vào mô hình 2 đáy, DXG có thể đạt đến vùng giá 17.000. Vì vậy, nhà đầu tư có thể tiếp tục nắm giữ, tăng tỷ trọng hoặc mua mới gần vùng 13.000 cho mục tiêu 15.400. Khi giá cổ phiếu đạt đến vùng mục tiêu theo định giá và dòng tiền vẫn mạnh, nhà đầu tư được có thể tiếp tục nắm giữ cho mục tiêu 17.000.

HPG - Duy trì đà tăng trưởng cao

CTCP TẬP ĐOÀN HÒA PHÁT 

Mã cổ phiếu	Nhóm ngành	Giá hiện tại	Giá mục tiêu	Vùng mua	Stoploss
HPG	Thép	31.950	40.000	31.000 – 32.000	30.500

KHUYẾN NGHỊ ĐẦU TƯ

Ước tính năm 2020, lợi nhuận sau thuế cổ đông cty mẹ đạt 12.182,6 tỷ đồng, và EPS đạt 3.677 đồng. Với P/E trung bình của nhóm doanh nghiệp được so sánh là 10,89x, giá trị hợp lý của HPG là 40.000 đồng/cp, cao hơn 25,2% so với giá đóng cửa ngày 13/11/2020. Vì vậy, chúng tôi khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu HPG ở thời điểm hiện tại.

Luận điểm đầu tư

• Hòa Phát tham gia đầy đủ chuỗi giá trị của ngành: nhập quặng sắt/than về luyện gang, luyện thép, cho ra phôi thép, từ đó sản xuất thành phẩm thép xây dựng; Hiện tại đang đầu tư sản xuất thép cuộn cán nóng (HRC) - đầu vào chính để sản xuất tôn, ống thép... - qua đó cơ bản khép kín toàn bộ chuỗi giá trị. So với các doanh nghiệp khác cũng tham gia chuỗi giá trị từ đầu đến cuối (từ nhập quặng sắt/than đến cho ra thành phẩm thép xây dựng), Hòa Phát có lợi thế rõ rệt về công nghệ và quy mô sản xuất nên giá thành rẻ hơn đáng kể.
• HPG là doanh nghiệp có thị phần lớn nhất trong nước với thị phần 32% vào cuối tháng 8/2020. Với lợi thế doanh nghiệp đi đầu trong việc đầu tư và áp dụng thành công công nghệ lò cao trong sản xuất thép, giúp tiết kiệm chi phí hơn so với doanh nghiệp sử dụng công nghệ lò điện.
• Dự án Dung Quất giúp củng cố vị thế số một trong mảng thép xây dựng và hoàn thiện chuỗi giá trị trong mảng thép dẹt, giúp doanh nghiệp duy trì đà tăng trưởng. HPG cũng đã thông qua chủ trương mở rộng khu liên hợp Dung Quất với công suất tăng thêm 5 triệu tấn/năm và tổng vốn đầu tư 60.000 tỷ đồng. Đến tháng 10/2020 giai đoạn II dự án Dung Quất đạt trên 90% và đã tuyển dụng gần 10.000 lao động.
• Lợi thế về thương hiệu và hệ thống phân phối trải rộng cả nước, giúp thâm nhập thị trường và chiếm lĩnh thị phần. Trong năm 2020, Hòa Phát đẩy rất mạnh chiến lược trên tại thị trường thép xây dựng miền Nam - thị trường lớn mà tập đoàn còn đang giữ thị phần khiêm tốn so với miền Bắc.

Các yếu tố cần lưu ý

• Diễn biến giá nguyên vật liệu đầu vào không thuận lợi: Tỷ suất lợi nhuận gộp của HPG phụ thuộc nhiều vào giá nguyên liệu đầu vào và giá bán các sản phẩm đầu ra. Trong quý 3, giá quặng sắt tăng trở lại do  thiếu hụt nguồn cung. Giá than coke, thép phế cũng dần hồi phục trở lại.
• Nợ vay tăng cao gây áp lực lên dòng tiền của doanh nghiệp
• Gián đoạn trong công tác triển khai và vận hành dự án Dung Quất

HOẠT ĐỘNG KINH DOANH

HPG có 4 hoạt động kinh doanh gồm: (1)sản xuất thép, (2) nông nghiệp, (3) bất động sản, (4) sản xuất công nghiệp khác (nội thất, điện lạnh, chế tạo kim loại). Sản xuất thép và nông nghiệp là 2 mảng đóng gop doanh thu lớn nhất cho tập đoàn, chiếm 92,5% tổng doanh thu.

1. Sản xuất thép

Sản xuất thép là lĩnh vực cốt lõi, chiếm tỷ trọng trên 80% doanh thu và lợi nhuận toàn Tập đoàn. Tập đoàn Hòa Phát là doanh nghiệp sản xuất thép lớn nhất Việt Nam với 32% thị phần.

Các sản phẩm chính trong chuỗi sản xuất thép của Hòa Phát bao gồm thép xây dựng, thép cuộn cán nóng (HRC), thép dự ứng lực, thép rút dây, ống thép và tôn mạ màu các loại. 

1.1. Nguyên liệu đầu vào

Quặng sắt: nhập khẩu 80% từ Nam Phi, Úc, Ukraine, phần còn lại mua trong nước.

Than coke: HPG sở hữu nhà máy luyện coke với công suất 700,000 tấn/năm. Nguyên liệu luyện than coke là than mỡ và than gầy phải nhập từ Úc, Nga, New Zealand.

Điện: HPG sở hữu nhà máy nhiệt điện công suất 50 MW giúp tự chủ được 30% nhu cầu. 70% còn lại mua từ EVN

Thép phế: mua trong nước và nhập khẩu. Đây là nguyên liệu chính cho công nghệ lò quang điện (EAF) để sản xuất thép xây dựng.

Thép cán nóng (HRC): nhập khẩu 100% trước tháng 5/2020. Đây là nguyên liệu chính để sản xuất ống thép. Từ tháng 5/2020, lò cao số 3 của Khu liên hợp gang thép Dung Quất bắt đầu sản xuất thử nghiệm HRC, đến tháng 8 chính thức đi vào vận hành.

Trong 4 năm gần nhất, vòng quay hàng tồn kho của HPG trung bình đạt 3,16 lần, tương ứng với thời gian tồn kho là 116 ngày. Như vậy trung bình sau 4 tháng HPG sẽ nhập nguyên liệu mới về để sản xuất, có thể đảm bảo hoạt động kinh doanh trong 1 quý.

So với các doanh nghiệp trong ngành, HPG có thời gian lưu kho lâu hơn, trong bối cảnh giá quặng sắt có nhiều biến động thì việc nhập một lượng lớn hàng tồn kho để hoạt động lâu dài có thể giúp HPG duy trì ồn định giá thành sản xuất, tăng lợi thế cạnh tranh trong ngành.

Nhờ vị thế đầu ngành, HPG ít bị chiếm dụng vốn từ khách hàng, qua đó không bị thiếu vốn lưu động khi nhập một lượng lớn nguyên vật liệu. Vòng quay khoản phải thu của HPG luôn cao hơn trung bình ngành, duy trì quanh mức 25, tương ứng với thời gian thu tiền khách hàng là 15 ngày.

1.2. Sản xuất

HPG sử dụng công nghệ lò cao để sản xuất phôi thép. Sản xuất bằng công nghệ lò cao BOF với nguyên liệu đầu vào chủ yếu bao gồm quặng sắt và than cốc cho chi phí sản xuất thấp hơn 15-20% so với sản xuất bằng công nghệ lò điện EAF, với nguyên liệu đầu vào là thép phế và điện. Hiện tại, ở Việt Nam chỉ có Hòa Phát và Gang thép Thái Nguyên (TIS) sử dụng công nghệ lò cao BOF để sản xuất thép xây dựng

Các công ty con và công suất nhà máy sản xuất của HPG

Công ty con	Giá trị tại 30/9/2020	Công suất
CTCP Thép Hòa Phát Hải Dương	7.096 tỷ đồng	Nhà máy chế biến quặng sắt: 300.000 tấn tinh quặng/năm Nhà máy luyện gang: 1.700.000 tấn/năm Nhà máy luyện thép: 1.700.000 tấn/năm Nhà máy cán thép: 1.700.000 tấn/năm
Công ty TNHH Thép Hòa Phát Hưng Yên	1.000 tỷ đồng	Nhà máy Phôi thép tại KCN Phố Nối A: 350.000 tấn/năm Nhà máy cán thép tại KCN Như Quỳnh: 350.000 tấn/năm.
CTCP Thép Hòa Phát Dung Quất	29.800 tỷ đồng (Tổng vốn đầu tư 60.000 tỷ)	4 triệu tấn/năm, bao gồm 2 triệu tấn thép xây dựng, thép cuộn chất lượng cao và 2 triệu tấn HRC.
Công ty TNHH Ống thép Hòa Phát	1.499,5 tỷ đồng	500.000 tấn/năm
Công ty TNHH Tôn Hòa Phát	2.000 tỷ đồng	600.000 tấn/năm

1.3. Thị trường tiêu thụ

Các sản phẩm của HPG chủ yếu được bán trong nước. Đối với thị trường nội địa, HPG phân phối 90% sản phẩm thép tại miền Bắc, 5% tại miền Trung và 5% tại miền Nam, thông qua 80 đại lý cấp 1 và hơn 200 đại lý cấp 2 trên toàn quốc. 10% sản lượng thép sản xuất ra được xuất khẩu qua Nhật Bản, Campuchia, Hàn Quốc, Đài Loan, Malaysia, Úc, Mỹ…

Lũy kế 10 tháng/2020, HPG đạt sản lượng 4,6 triệu tấn thép thô, gấp 2 lần cùng kỳ 2019. Sản lượng bán hàng đạt gần 4,14 triệu tấn, trong đó thép xây dựng thành phẩm trên 2,7 triệu tấn, tăng 28,6%. Thép thành phẩm xuất khẩu đạt 435.000 tấn, gấp hơn 2 lần cùng kỳ. Sản lượng phôi vuông bán ra là 1,4 triệu tấn.

Ngoài thép xây dựng, Khu Liên hợp sản xuất gang thép Hòa Phát Dung Quất đã sản xuất tổng cộng hơn 340.000 tấn thép cuộn cán nóng (HRC), sử dụng làm nguyên liệu đầu vào cho các nhà máy ống thép và tôn mạ của Tập đoàn. Từ đầu tháng 11/2020, Hòa Phát bắt đầu bán thương mại 140.000 tấn HRC ra thị trường.

Khu liên hợp sản xuất gang thép Hòa Phát Dung Quất – Động lực tăng trưởng của HPG

• Tổng vốn đầu tư: 60.000 tỷ đồng (tính đến tháng 10 đã giải ngân 54.000 tỷ đồng)
• Công suất: 4 triệu tấn thép/năm
• Sản phẩm: là thép xây dựng, thép cuộn chất lượng cao và sản phẩm dẹt là thép cuộn cán nóng.

Khu liên hợp gang còn bao gồm hệ thống biển nước sâu gồm 11 bến, cho phép tàu 200.000 tấn cập bến, dễ dàng vận chuyển nguyên vật liệu đầu vào và sản phẩm đầu ra đi các thị trường trong và ngoài nước.

Cảng Hòa Phát Dung Quất được xem là một trong các hạng mục quan trọng nhất của Khu liên hợp, bởi đó là lợi thế rất lớn và riêng có của Thép Hòa Phát Dung Quất, giúp tối ưu hóa bài toán logistic, dễ dàng nhập nguyên liệu đầu vào, bốc dỡ hàng hóa và xuất hàng thành phẩm…từ Khu liên hợp tới các thị trường trong và ngoài nước. Nhờ có cảng nước sâu, mỗi tấn nguyên nhiên liệu giúp Hòa Phát Dung Quất giảm được 3-5USD/tấn, đây là lợi thế lớn vì nguyên liệu phải nhập hàng năm lên tới nhiều triệu tấn.

Cuối quý 4/2019, Tổ hợp Dung Quất giai đoạn 1 đã đi vào hoạt động, với công suất 2 triệu tấn thép/năm, gồm 1 triệu tấn thép dài xây dựng và 1 triệu tấn thép dài chất lượng cao. Đây sẽ là động lực chính cung cấp sản lượng để HPG đầy mạnh ra thị trường phía Nam.

Ngày 24/8/2020, giai đoạn 2 của Tổ hợp Dung Quất bắt đầu hoạt động với lò cao số 3 của dự án chính thức đi vào sản xuất, cung cấp thép cuộn cán nóng (HRC) ra thị trường từ cuối tháng 9. Khu liên hợp Hòa Phát Dung Quất dự kiến đưa lò cao số 4 và cũng là lò cao cuối cùng vào hoạt động trong tháng 1/2021.

Mở rộng khu liên hợp Hòa Phát Dung Quất

Trong tháng 3/2020, Cổ đông đã thông qua kế hoạch mở rộng khu liên hợp Hòa Phát Dung Quất. Khu liên hợp mở rộng có quy mô: 166 ha, công suất 5 triệu tấn thép bao gồm:

• 3 triệu tấn thép tấm cuộn HRC,
• 1 triệu tấn thép hình cỡ trung, 500.000 tấn thép dây cuộn chất lượng cao
• 500.000 tấn thép tròn cơ cơ khí chế tạo.

Tổng vốn đầu tư dự án mở rộng dự kiến: 60.000 tỷ đồng, bao gồm:

• Vốn cố định: 50.000 tỷ đồng, trong đó vốn tự có dự kiến 30.000 tỷ đồng vốn góp và vốn vay 20.000 tỷ đồng
• Vốn lưu động là 10.000 tỷ đồng.

Tiến độ thực hiện dự án chia làm 2 phân kỳ:

• Phân kỳ I: xây dựng hoàn thành và đưa vào hoạt động trong thời hạn 36 tháng kể từ ngày bàn giao đất và cấp phép xây dựng.
• Phân kỳ II: xây dựng hoàn thành và đưa vào hoạt động trong thời hạn 36 tháng kể từ khi phân kỳ I hoàn thành.

Về dài hạn, dự án này sẽ là động lực tăng trưởng lợi nhuận chủ chốt cho Cổ phiếu HPG sau năm 2023, do vốn dự án lớn cần sử phê duyệt của Thủ tướng Chính phủ, thông thường mất 2-3 năm. Theo thống kê của Hiệp hội Thép Việt Nam (VSA) nhu cầu tiêu thụ thép cuộn cán nóng của Việt Nam hiện khoảng 12 triệu tấn/năm, trong khi năng lực sản xuất mới đạt khoảng 8 triệu tấn/năm (5 triệu tấn của Formosa Hà Tĩnh và trên 3 triệu tấn của Hòa Phát, sau khi lò cao cuối cùng của nhà máy Dung Quất đi vào hoạt động từ tháng 1/2021). HPG đã chứng tỏ được lợi thế cạnh tranh sau khi xuất khẩu phôi thép sang Trung Quốc trong 9 tháng đầu năm 2020 (khoảng 65% sản lượng phôi thép tiêu thụ của HPG trong 9 tháng đầu năm 2020 được xuất sang Trung Quốc), nên có thể kỳ vọng vào triển vọng tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ từ dự án Dung Quất mở rộng.

2. Nông nghiệp

Mảng kinh doanh chính: sản xuất thức ăn chăn nuôi, chăn nuôi heo, chăn nuôi bò và chăn nuôi gia cầm.

• -Hòa Phát đã hoàn thành và đang vận hành 02 nhà máy thức ăn chăn nuôi với công suất 300.000 tấn/năm/nhà máy tại Hưng Yên, Đồng Nai
• -Trong lĩnh vực chăn nuôi, Hòa Phát tập trung ở mảng cung cấp heo giống bố mẹ, heo giống thương phẩm, heo thịt chất lượng cao, đặt trang trại tại Yên Bái, Hòa Bình, Bắc Giang, Bình Phước.
• -Đối với chăn nuôi bò thịt, Hòa Phát đang vận hành trại chăn nuôi bò thịt tại tỉnh Thái Bình. Tính đến cuối tháng 10/2020, Công ty TNHH Thương mại Hòa Phát (thuộc Công ty CP Phát triển nông nghiệp Hòa Phát) có sản lượng bán hàng bò Úc chiếm trên 50% thị phần toàn quốc. Với sản lượng này, Hòa Phát vững vàng ở vị trí dẫn đầu thị trường, chiếm thị phần số 1 về cung cấp bò Úc tại Việt Nam.
• -Công ty TNHH Gia cầm Hòa Phát cũng dẫn đầu trong số các doanh nghiệp cung cấp trứng gà phía Bắc với sản lượng 550.000 quả/ngày.

3. Bất động sản

CTCP Xây dựng và Phát triển Đô thị Hoà Phát là chủ đầu tư xây dựng và kinh doanh hạ tầng các Khu công nghiệp gồm Khu công nghiệp Phố Nối A với qui mô 600 ha và Khu công nghiệp Yên Mỹ II với quy mô 231 ha tại tỉnh Hưng Yên và Khu công nghiệp Hoà Mạc với quy mô 203 ha tại tỉnh Hà Nam.

4. Sản xuất công nghiệp khác

• Nội thất: Bàn ghế văng phòng
• Điện lạnh: Điều hòa, tủ đông, tủ lạnh, máy làm mát, tủ mát
• Chế tạo kim loại: Thiết bị mỏ: Dây chuyền, Máy cấp liệu và máy rửa cát, Máy nghiền, Máy sàng rung và Băng tải; Thiết bị xây dựng: Thép rút, Búa, mũi phá bê tông;  Cẩu tháp, Cốt pha, Cột chống, Động cơ điện

KẾT QUẢ KINH DOANH QUÝ 3 VÀ 9 THÁNG NĂM 2020

Đơn vị: tỷ đồng	Q3.2019	Q3.2020	%yoy	9T2019	9T2020	%yoy
Doanh thu thuần	15,087.0	24,685.0	63.6%	45,682.9	64,340.5	40.8%
Thép	12,291.1	21,127.0	71.9%	35,890.5	54,071.7	50.7%
Nông nghiệp	1,816.4	2,791.0	53.7%	5,378.4	7,833.0	45.6%
Bất động sản	254.6	193.0	-24.2%	1,347.1	548.3	-59.3%
Sản xuất CN khác	724.9	574.0	-20.8%	2,531.5	1,886.1	-25.5%
Giá vốn hàng bán	12,385.1	19,516.5	57.6%	37,333.2	51,702.8	38.5%
Lợi nhuận gộp	2,701.9	5,168.5	91.3%	8,349.7	12,637.6	51.4%
Biên lợi nhuận gộp	18%	21%	16.9%	18%	20%	7.5%
Chi phí bán hàng	226.5	294.1	29.8%	688.58	811.222	17.8%
Chi phí quản lí doanh nghiệp	150.5	167.7	11.4%	377.95	476.174	26.0%
EBIT	2,324.90	4,706.70	102.4%	7,283.10	11,350.20	55.8%
Doanh thu hoạt động tài chính	138.6	247.6	78.7%	348.8	660.6	89.4%
Chi phí tài chính	328.5	708.5	115.7%	869.7	2061.8	137.1%
Chi phí lãi vay	265.9	540.8	103.4%	666.5	1545.2	131.9%
Lãi lỗ từ công ty LD LK	-	-5.5		-	8.693
Lợi nhuận khác	25.9	30.9	19.2%	49.39	66.9	35.6%
Lợi nhuận kế toán trước thuế	2,160.9	4,271.9	97.7%	6,811.6	10,024.7	47.2%
Lợi nhuận sau thuế	1,794.4	3,785.1	110.9%	5,654.8	8,845.4	56.4%
Lợi nhuận sau thuế cty mẹ	1,754.8	3,772.7	115.0%	5,590.7	8,800.8	57.4%

Quý 3/2020, doanh thu thuần của HPG đạt 24.685 tỷ đồng (+63,6%yoy). Lợi nhuận sau thuế đạt 3.785,1 tỷ đồng (+110,9% yoy). Lũy kế 9T.2020, doanh thu thuần đạt 64.340,5 tỷ đồng (+40,8%yoy) và LNST đạt 8.845,4 tỷ đồng (+56,4%yoy). Lần lượt hoàn thành 74,8% kế hoạch về doanh thu thuần và 98,3% kế hoạch về lợi nhuận sau thuế năm 2020.

Kết quả trên là nhờ các mảng kinh doanh tích cực, trong đó thép và nông nghiệp là hai trụ cột chính. 

Thép xây dựng		Ống thép
Q3.2020, sản lượng thép thành phẩm và phôi thép bán được hơn 1,6 triệu tấn (+63%yoy) với mức tăng trưởng chủ yếu đến từ phôi thép. Lũy kế 9T2020, sản lượng thép xây dựng của HPG đạt 2,5 triệu tấn (+26%yoy), phôi thép đạt 1,25 triệu tấn (cùng kỳ HPG không cung cấp sản phẩm này). Sản lượng thép xây dựng tăng trưởng mạnh nhờ thị trường xây dựng trong nước hồi phục và hưởng lợi từ xu hướng đầu tư công.		Trong Q3.2020, sản lượng ống thép đạt 222,9 nghìn tấn (-38,6%yoy) do nhu cầu thị trường trong nước yếu.   Lũy kế 9T2020, sản lượng ống thép đạt 570 nghìn tấn (+3,5%yoy). Đặc biệt, tôn Hòa Phát ghi nhận mức tăng trưởng lên đến 150% so với cùng kỳ.
Phôi thép		HRC
Sản lượng phôi thép tăng lên 419 nghìn tấn trong Q3.2020 (tăng 8% so với quý trước). Do HPG không bán phôi thép trong Q3.2019. Việc tiêu thụ phôi thép tăng mạnh nhờ nhu cầu từ Trung Quốc tăng, chiếm khoảng 70% sản lượng xuất khẩu phôi thép của HPG.		Sản lượng sản xuất HRC của HPG đạt 230 nghìn tấn trong Q3.2020 Mặc dù mới đi vào hoạt động vào cuối tháng 8, lò cao thứ 3 của Khu Liên Hợp Dung Quất đã hoạt động hơn 80% công suất trong tháng 9. Tính riêng T9.2020, sản lượng HRC của HPG đã đạt 100  nghìn tấn.

Q3.2020, mảng nông nghiệp ghi nhận doanh thu thuần tăng trưởng mạnh mẽ (+53,7%yoy), lên đến 2.791 tỷ đồng nhờ mảng chăn nuôi (heo, gia súc, trứng gà) ghi nhận kết quả khả quan.

Các lĩnh vực khác như công nghiệp và bất động sản cũng đóng góp đáng kể vào kết quả kinh doanh của HPG. Đáng chú ý, mảng điện lạnh ghi nhận lợi nhuận tăng đột biến, chỉ sau 9T đã vượt kế hoạch năm 2020.

Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng trưởng mạnh, lên mức 21% (cùng kỳ 2019 đạt 18%). Trong Quý 3, giá thép bắt đầu hồi phục từ mức 10,4 triệu đồng/tấn lên 11,1 triệu đồng/tấn. Đồng thời, nhờ các lò cao giai đoạn 1 đi vào hoạt động đồng bộ, vận hành các cảng biển đón tàu có trọng tải lớn hơn 200.000 DWT giúp tiết giảm chi phí nguyên liệu đầu vào. Biên lợi nhuận gộp mảng nông nghiệp duy trì ở mức cao, ước tính khoảng 40%, giúp biên lợi nhuận gộp của HPG được cải thiện. 

Diễn biến giá nguyên liệu thô sản xuất thép.
	Giá nguyên liệu thép diễn biến trái chiều.  Đáng chú ý, giá quặng sắt Trung Quốc đạt đỉnh 6 năm, do dự trữ quặng sắt giảm, tăng 5,3% so với cùng kỳ. Giá thép phế và than cốc đang bắt đầu hồi phục trở lại. Việc giá nguyên liệu hồi phục trở lại có thể tác động khiến biên lợi nhuận gộp mảng thép HPG suy giảm nhẹ trong Q4.2020

Chi phí tài chính tăng mạnh lên mức 708,5 tỷ đồng (+115,7%yoy), chủ yếu do HPG tăng cường vay để mở rộng dự án Dung Quốc giai đoạn 2.

Chi phí bán hàng và chi phí quản lí doanh nghiệp tăng so với cùng kỳ, lần lượt tăng 29,8%yoy và 11,4% yoy. Tuy nhiên vẫn giữ được ở mức hợp lý, tỉ lệ CPBH/DT và CP QLDN/DT lần lượt là 1,2% và 0,67%.

 ĐÁNH GIÁ KẾ HOẠCH KINH DOANH NĂM 2020

Tại Đại hội đồng Cổ đông năm 2020, Hội đồng quản trị đã đặt kế hoạch kinh doanh năm 2020 như sau:

(tỷ đồng)	Thực hiện 2019	Kế hoạch 2020	% yoy	Ước tính 2020	% yoy
Doanh thu	64.677,9	86.000	33,0%	88.765	37,2%
LNST	7.578,2	9.000	18,8%	12.243	61,5%
Cổ tức	5% tiền, 5% CP	20%

Ước tính doanh thu năm 2020 của HPG đạt 88.765 tỷ đồng (+37,2% yoy), lợi nhuận sau thuế đạt 12.243 tỷ đồng (+61,5% yoy) lần lượt hoàn thành 103,7% kế hoạch doanh thu và 136% kế hoạch lợi nhuận.

Doanh thu tăng 37,2% yoy, trong đó:

Mảng sản xuất và kinh doanh thép ước đạt 74.695 tỷ đồng (+45,8% yoy)

Sản lượng thép tăng mạnh ước đạt khoảng 6 triệu tấn (+67,1% yoy) nhờ (1) tăng thị phần thép xây dựng tại miền Trung và miền Nam; (2) tối ưu hóa công suất nhà máy giúp sản lượng thép dài tăng mạnh; (3) nhu cầu đột biến của Trung Quốc về thép và phôi thép và bắt đầu bán HRC thương mại từ tháng 11/2020.

Giá bán thép xây dựng đạt đỉnh từ năm 2018 hiện đang có dấu hiệu hồi phục. Giá hiện tại khoảng 11,2 triệu đồng/tấn cao hơn nhiều so với giá bán bình quân trong Q3 khoảng 10,8 triệu đồng/tấn. Kỳ vọng giá bán sẽ tiếp tục tăng đạt trung bình 11,35 triệu đồng/tấn (+5,1% so với Q3).

Theo Hiệp hội thép Việt Nam, giá phôi thép tại Việt Nam hiện là 10.350đ/kg, cao hơn nhiều mức bình quân là 9.783đ/kg trong Q3/2020.

HPG bắt đầu bán sản phẩm HRC ra thị trường từ đầu tháng 11/2020. Ước tính tổng sản lượng HRC sẽ đạt 420.000 tấn từ mức 200.000 tấn trong Q3/2020 với sản lượng tiêu thụ ra bên ngoài là 240.000 tấn và sản lượng tiêu thụ nội bộ là 180.000 tấn.

Mảng nông nghiệp ước đạt 11.310 tỷ đồng (+41,6% yoy) nhờ mảng chăn nuôi (heo, gia súc, trứng gà) ghi nhận kết quả khả quan. Tuy nhiên, giá thịt lợn đã giảm đáng kể từ đầu tháng 10 chỉ còn 67.000 đ/kg (-14,1% so với cuối Q3).

Lợi nhuận sau thuế tăng 61,6% yoy cao hơn mức tăng trưởng doanh thu do biên lợi nhuận gộp tăng trưởng mạnh đến từ biên lợi nhuận mảng nông nghiệp duy trì ở mức cao, ước tính khoảng 40%.

Mảng sản xuất và kinh doanh thép: Giá quặng sắt đầu đã tăng mạnh từ Q2/2020 do nhu cầu cao từ Trung Quốc và thiếu hụt nguồn cung từ Brazil. Tuy nhiên chi phí của HPG chưa tăng nhiều trong Q3 nhờ tồn kho giá thấp mua từ Q2/2020. Ước tính chi phí quặng sắt Q4 sẽ tăng mạnh 25% so với Q3.  

ĐỊNH GIÁ

Một số doanh nghiệp tương đồng trong nước và khu vực:

Công ty	Quốc gia	Vốn hóa (triệu USD)	P/E trailing	P/E thị trường sở tại	P/E điều chỉnh
Baoshan Iron & Steel Co., Ltd.	Trung Quốc	20.807.143	12,59	17,51	11,55
Hbis Company Limited	Trung Quốc	1.619	15,45	17,51	14,17
POSCO	Hàn Quốc	15.411	20,78	29,90	11,16
HSG	Việt Nam	7.643	6,67	16,06	6,67
Trung bình			16,27		10,89

Ước tính năm 2020, lợi nhuận sau thuế cổ đông cty mẹ đạt 12.182,6 tỷ đồng, và EPS đạt 3.677 đồng. Với P/E trung bình của nhóm doanh nghiệp được so sánh là 10,89x, giá trị hợp lý của HPG là 40.000 đồng/cp, cao hơn 25,2% so với giá đóng cửa ngày 13/11/2020. Vì vậy, chúng tôi khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu HPG ở thời điểm hiện tại.

PHÂN TÍCH KỸ THUẬT

Đồ thị ngày HPG

Trên đồ thị ngày, HPG đã vượt qua vùng đỉnh lịch sử 30.000, và đã có 2 tuần tích lũy trên vùng đỉnh này. Kết thúc tuần 9-13/11, HPG vượt qua vùng tích lũy và đóng cửa tại mức giá cao nhất 52 tuần, đi vào vùng biên trên Bollinger band, xác nhận test thành công hỗ trợ trên vùng đỉnh cũ. Các đường MA dốc lên duy trì trong 1 xu hướng tăng với ngưỡng hỗ trợ gần nhất là đường MA 20 ngày. Các chỉ báo khác như MACD và RSI vẫn duy trì trạng thái tích cực. Sau khi vượt đỉnh lịch sử, HPG có thể hướng đến vùng giá 43.000 trong trung và dài hạn.

Khuyến nghị

• Nhà đầu tư có thể mua HPG tại vùng giá 31.000-32.000 cho mục tiêu 40.000.
• Stoploss được đặt tại 30.500, trong trường hợp giá giảm dưới MA 20 ngày.

Giao dịch mẫu

Giá mua	32.000
Dừng lỗ	30.500
Rủi ro	1.500
Mục tiêu	40.000
Lợi nhuận	8.000
Tỷ lệ rủi ro:lợi nhuận	1:5,3