Thứ Năm, 23 tháng 4, 2020

PNJ - Cập nhật KQKD Q1.2020


CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận

Mã cổ phiếu
Nhóm ngành
Giá hiện tại
Giá mục tiêu
Khuyến nghị
PNJ
Bán lẻ
59.400
78.000
MUA

THÔNG TIN CƠ BẢN
Vốn hóa (tỷ đồng)
13.376

% Sở hữu nước ngoài
49%
EPS trailing (đồng/cp
5.197

P/E trailing
11,4x
ROA 2019
15,88%

ROE 2019
28,69%
Giá cao nhất 52 tuần (đồng)
90.000

Giá thấp nhất 52 tuần (đồng)
45.900

KẾT QUẢ KINH DOANH QUÝ 1/2020
Tỷ đồng
Q1.2020
Q1.2019
%yoy
Các tỉ lệ biên
Q1.2020
Q1.2019
Doanh thu thuần
5.001,0
4.783,5
4,5%
Biên lợi nhuận gộp
21,0%
21,9%
Giá vốn hàng bán
3.951,3
3.734,1
5,8%
CP bán hàng/DT
7,4%
7,7%
Lợi nhuận gộp
1.049,6
1.049,4
0,02%
CP QLDN/DT
2,6%
2,4%
Chi phí bán hàng
368,0
367,2
0,2%
Tỷ suất EBIT/DT
11,1%
11,8%
Chi phí QLDN
128,0
115,6
10,7%
CP  lãi vay/DT
0,8%
0,5%
EBIT
553,6
566,6
-2,3%
Tỷ suất LNST/DT
10,2%
11,4%
DT tài chính
4,0
1,0
300,0%
Chi phí tài chính
45,5
24,3
87,2%
Chi phí lãi vay
40,4
24,0
68,3%
Tỷ đồng
Doanh thu
LNST
LNTT
511,7
543,3
-5,8%
TH 2019
5.001
408
LNST
408,3
428,7
-4,8%
KH 2019
19.020
1.350
EPS
1.812,0
2.567,0
-29,4%
%TH/ KH
26,3%
30,3%

Quý 1/2020, PNJ đạt doanh thu 5.001 tỷ đồng (+4,5% yoy), hoàn thành 26,3% kế hoạch. Lợi nhuận sau thuế đạt 408,3 tỷ đồng (-4,8% yoy), hoàn thành 30,3% kế hoạch
Trong kỳ, PNJ mở rộng hoạt động bán hàng online, livestream; cùng với việc đẩy manh kinh doanh nhóm hàng trang sức 24K, vàng tài lộc; giúp doanh thu bán lẻ tăng 8%. Tuy nhiên, doanh thu kênh sỷ (chiếm 15% cớ cấu doanh thu quý 1/2020) giảm 16% so với cùng kỳ.

Biên lợi nhuận gộp giảm xuống mức 21.7% trong quý 1/2020, so với con số 21.9% của quý 1/2019. Điều này là do tỷ trọng doanh thu vàng miếng, vốn có tỷ suất lợi nhuận thấp hơn, tăng lên chiếm 24.1% trong tổng doanh thu quý đầu năm 2020, so với chỉ mức 21.9% của cùng kỳ năm trước.
Chi phí hoạt động kinh doanh (bao gồm chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp) đạt 496 tỷ đồng (+2,8% yoy), trong đó chi phí quản lý doanh nghiệp tăng 10,7% lên 128 tỷ đồng. Trong kỳ, PNJ đã thực hiện rà soát lại hệ thống bán lẻ, tìm kiếm mặt bằng mới tốt hơn, và tập trung nghiên cứu, lên kế hoạch cho các dự án công nghệ và cải tiến mới.
Chi phí lãi vay tăng mạnh 68,3% yoy, đạt 40,4% do nhu cầu vốn lưu động để phục vụ chiến lược kinh doanh trong kỳ.


TÌNH HÌNH TÀI CHÍNH
Các khoản mục chính trong cơ cấu tài sản, nguồn vốn của PNJ (tỷ đồng)
Tài sản
Cuối quý
Đầu năm
%yoy
Nguồn vốn
Cuối quý
Đầu năm
%yoy
Tài sản ngắn hạn
7.097,2
7.333,4
-3,2%
Nợ phải trả
3.403,9
4.025,7
-15,4%
Tiền và tương đương tiền
302,1
95,2
217,3%
Nợ ngắn hạn
3.396,1
4.017,9
-15,5%
Khoản phải thu
139,1
129,7
7,2%
Phải trả người bán
432,4
690,8
-37,4%
Hàng tồn kho
6.588,7
7.030,4
-6,3%
Nợ vay ngắn hạn
2.411,5
2.610,9
-7,6%
Tài sản dài hạn
1.292,2
1.269,6
1,8%
Nợ dài hạn
7.837,8
7.837,8
0,0%
Khoản phải thu
76,2
70,0
8,9%
Nợ vay dài hạn
3.700,0
3.700,0
0,0%
Tài sản cố định
936,5
923,9
1,4%
Vốn chủ sở hữu
4.985,5
4.577,3
8,9%
Tài sản dở dang
29,7
28,5
4,2%
LNST chưa phân phối
1.453,5
1.045,3
39,1%
Tổng tài sản
8.389,4
8.603,0
-2,5%
Tổng nguồn vốn
8.389,4
8.603,0
-2,5%

PNJ có nhiều chuyển biến theo hướng tăng cường vị thế thanh khoản và khả năng chống chịu trước tình hình dịch bệnh Covid-19 như giảm bớt nợ vay và hàng tồn kho, tăng dự giữ tiền mặt. 
Dòng tiền kinh doanh của Công ty dương 435 tỷ đồng trong quý 1/2020, đủ tài trợ cho hoạt động đầu tư (dòng tiền -28,8 tỷ đồng) và hoạt động tài chính (-199,4 tỷ đồng) và lượng tiền mặt của PNJ tăng gấp ba lần so với đầu năm 2020, đạt 302,1 tỷ đồng.
Hàng tồn kho tập trung vào vàng miếng và trang sức có hàm lượng vàng cao. Nhờ đặc tính thanh khoản cao, vàng miếng đóng vai trò quan trọng trong đảm bảo dòng tiền hoạt động. Cùng với đó, do vàng miếng có thể được bán cả qua kênh B2C và B2B, việc đóng cửa hàng không quá đáng lo ngại.

ĐỊNH GIÁ VÀ KHUYẾN NGHỊ
Trong quý 2, hiện cả nước đã kết thúc giãn cách xã hội từ 23/4, các cửa hàng của PNJ sẽ trở lại hoạt động bình thường, qua đó tình hình kinh doanh có thể được cải thiện. Với việc đã hoàn thành 26,3% kế hoạch doanh thu và 30,3% kế hoạch lợi nhuận trong quý 1 dù tình hình khó khăn, PNJ có thể hoàn thành kế hoạch đề ra trong năm nay, tương đương 19.020 tỷ đồng doanh thu (+12% yoy) và 1.350 tỷ đồng LNST (+13% yoy).
EPS năm 2020 của PNJ dự kiến đạt 5997 đồng/cp. Với P/E forward dự kiến là 13x, tương đương tốc độ tăng trưởng lợi nhuận 13%, giá trị hợp lý của PNJ là 77.961 ~ 78.000 đồng/cp, cao hơn giá hiện tại 31%. Vì vậy nhà đầu tư có thể MUA PNJ cho mục tiêu trung hạn đến cuối năm nay.


PHÂN TÍCH KỸ THUẬT

Đồ thị tuần PNJ
Trên đồ thị tuần, giá cổ phiếu PNJ đang trong quá trình hồi phục từ mức đáy 52 tuần 45.900. Hiện giá đang rung lắc tại vùng kháng cự 61.000 trên đường MA 200 tuần. Tuy nhiên, MA 200 tuần đang duy trì trạng thái dốc lên, cho thấy PNJ vẫn duy trì được khả năng tăng giá trong dài hạn. Chỉ báo RSI đã thoát khỏi vùng quá bán, và MACD histogram đang tăng lên mức 0, là những dấu hiệu cho thấy giá đã tạo đáy và phục hồi.
Mức giá hợp lý 78.000 tương đương với mức kháng cự trên điểm Pivot P. Với việc giá thị trường đang thấp hơn giá trị hợp lý 31%, nhà đầu tư có thể mua tích lũy PNJ ở vùng giá hiện tại, tăng tỷ trọng khi giá vượt lên MA 200 tuần, hoặc tiếp tục tích lũy khi giá cổ phiếu giảm về các vùng hỗ trợ 53.300 trên điểm Pivot S2, và vùng hỗ trợ 46.000 thuộc điểm Pivot S3, đáy 52 tuần và cạnh dưới kênh giá giảm.


Thứ Ba, 14 tháng 4, 2020

QNS: Khuyến nghị MUA


CTCP Đường Quảng Ngãi

Mã cổ phiếu
Nhóm ngành
Giá hiện tại
Giá mục tiêu
Khuyến nghị
QNS
Mía đường
24.200
31.800
MUA

ĐỊNH GIÁ VÀ KHUYẾN NGHỊ
Bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền, chúng tôi xác định giá mục tiêu của cổ phiếu QNS là 31.800 đồng/cp, cao hơn vùng giá hiện tại 31%-32%. Chúng tôi khuyến nghị MUA cho mục tiêu trung và dài hạn.
Chúng tôi ước tính doanh thu năm 2020 của QNS đạt khoảng 7.824,8 tỷ đồng (-1,9% yoy). Lợi nhuận sau thuế ước đạt 1.091 tỷ đồng (-15,6% yoy), tương ứng với mức EPS đạt 3.056 đồng/cp.

Luận điểm đầu tư
ØSữa đậu nành tăng trưởng tích cực, kỳ vọng giá đậu nành nguyên liệu tiếp tục giảm trong ngắn hạn
Mảng sữa đậu nành chiếm tỷ trọng lớn trong doanh thu và lợi nhuận của QNS. Tốc độ tăng trưởng mảng sữa của QNS đi cùng với nhu cầu sữa đậu nành tại Việt Nam được kỳ vọng tăng 10,5% trong giai đoạn 2020F – 2024F. Doanh thu sữa đậu nành năm 2019 đạt 4.266 tỷ đồng (+10,4% yoy), tương ứng với 56% cơ cấu doanh thu. Động lực tăng trưởng của doanh nghiệp đến từ các sản phẩm mới với giá trị gia tăng cao.
Ø Đường nhập khẩu từ Thái Lan có dấu hiệu tăng đột biến, giá đường trong nước kỳ vọng chỉ cải thiện nhẹ trong 2020
Do áp lực cạnh tranh với đường lậu Thái Lan giá rẻ, các doanh nghiệp đường trong nước gặp nhiều khó khăn trong tiêu thụ. Doanh thu mảng đường của QNS năm 2019 đạt 1.486 tỷ đồng (-34% yoy), sản lượng tiêu thụ giảm hơn 33% yoy. Năm 2020, Hiệp định ATIGA đã chính thức có hiệu lực, đường nhập khẩu từ Thái Lan có dấu hiệu tăng đột biến, ảnh hưởng trực tiếp tới giá đường trong nước.
Ø Triển vọng phát triển năng lượng sinh khối, giá bán điện sinh khối tăng hơn 20%
Quyết định số 08/2020/QĐ-TTg quy định sửa đổi giá bán điện sinh khối đồng phát lên mức 1.634 đồng/KWh, tương ứng với mức tăng 21%, từ ngày 25/04/2020, nhằm hỗ trợ các doanh nghiệp sản xuất đường – điện.



Rủi ro
Ø Rủi ro biến động giá nguyên liệu đậu nành và giá đường. QNS nhập khẩu khoảng 70% nguyên liệu đậu nành và chịu tác động từ diễn biến giá đậu nành thế giới. Trong khi đó, giá đường trong nước chịu ảnh hưởng từ giá đường Thái Lan nhập khẩu.
Ø Rủi ro thời tiết tác động đến vùng nguyên liệu mía. Hiện tượng El Nino năm 2019 tác động tiêu cực tới vùng nguyên liệu, ảnh hưởng tới kết quả sản xuất đường – điện của QNS.


TỔNG QUAN MẢNG SỮA, ĐƯỜNG VÀ ĐIỆN
1. Mảng sữa: Giá đậu nành nguyên liệu kỳ vọng giảm trong năm 2020, thị trường sữa nước phục hồi
(1) Giá đậu nành thế giới giảm hơn 6% trong 2019, kỳ vọng tiếp tục giảm trong ngắn hạn
Trong ngắn hạn 2020, Ngân hàng thế giới dự báo giá đậu nành thế giới sẽ giảm nhẹ khoảng 3,8% yoy, xuống mức trung bình 355 USD/tấn, do: (i) Sản lượng đậu nành tại Brazil (#2 sản xuất, #1 xuất khẩu đậu nành thế giới năm 2018) dự kiến tăng 5% yoy nhờ diễn biến thời tiết thuận lợi; (ii) Nhu cầu thức ăn chăn nuôi (nguyên liệu từ đậu nành) tại Châu Á giảm sau dịch tả lợn Châu Phi trong năm 2019.

(2) Nhu cầu sữa đậu nành tại Việt Nam kỳ vọng tăng 10,5% giai đoạn 2020F – 2024F
Thị trường sữa Việt Nam đang có những chuyển biến tích cực. Doanh thu ngành sữa năm 2019 đạt hơn 55 nghìn tỷ đồng (+10,8% yoy), tốc độ tăng trưởng phục hồi sau giai đoạn giảm tốc 2016 – 2017. Trong đó, sữa đậu nành có tốc độ tăng trưởng cao nhất trong các sản phẩm sữa, với mức tăng trưởng +11,6% yoy về sản lượng trong 2019.
Chúng tôi ước tính, nhu cầu tiêu thụ sữa đậu nành cả nước sẽ tăng khoảng 10,5% so với hiện nay vào năm 2024, tiêu thụ hơn 1.500 triệu lít sữa đậu nành, trong đó sữa đậu nành hộp giấy chiếm khoảng 40% thị trường.

2. Mảng đường: Giá đường thế giới khó phục hồi, giá đường trong nước cải thiện nhẹ
(1) Giá đường thế giới khó phục hồi trong năm 2020
Cuối T03/2020, giá đường thô thế giới giảm còn 0,237 USD/kg, gần chạm mức thấp nhất trong 05 năm trở lại đây, do:
(i) Đại dịch Covid-19 diễn ra trên toàn cầu ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất của các doanh nghiệp tiêu thụ đường. Theo dự báo của ISO, khi đại dịch được khống chế, nhu cầu đường thế giới dự kiến chỉ tăng nhẹ 1,3% trong năm 2020, đạt mức 176,1 triệu tấn đường.
(ii) Giá xăng sinh học ethanol T03/2020 tại Brazil giảm hơn 47,8% so với đầu năm 2020, còn 274 USD/m3 Theo diễn biến giảm của giá dầu thế giới, khiến Brazil (quốc gia sản xuất đường #1 thế giới) có thể tăng tỷ lệ mía dùng để sản xuất đường (thay cho sản xuất ethanol).


(2) Giá đường trong nước cải thiện nhẹ
Ø Nguồn cung: Đường nhập khẩu từ Thái Lan tăng đột biến trong 02T2020
Ngày 01/01/2020, Hiệp định thương mại hàng hóa ASEAN (ATIGA) đã chính thức có hiệu lực, quy định xóa bỏ toàn bộ hạn ngạch nhập khẩu đường từ các nước ASEAN. Đường Thái Lan là đối thủ chính của ngành đường Việt Nam, đồng thời là quốc gia đứng thứ #4 thế giới về sản xuất đường và #2 thế giới về xuất khẩu. Mỗi năm, sản lượng đường lậu giá rẻ từ Thái Lan về Việt Nam chiếm hơn 30% nhu cầu sử dụng đường trong nước, tác động tiêu cực tới giá đường tại Việt Nam.
Theo chia sẻ của VSSA (Hiệp hội mía đường Việt Nam), trong 02 tháng đầu 2020, đường lậu Thái Lan vẫn hoạt động bình thường. Do đường Thái Lan đã được nhập khẩu chính ngạch và chỉ cần có tem phụ là được lưu thông trên thị trường, các đối tượng kinh doanh đường lậu đã lợi dụng quy định này để công khai vận chuyển đường lậu.
Do các yếu tố: (i) Sản lượng đường sản xuất tại Thái Lan ước giảm hơn 5 triệu tấn (-34,3% yoy) trong niên vụ 2019/20; (ii) Giá đường thế giới tăng trong 02 tháng đầu năm 2020; nên giá đường lậu Thái Lan trong T02/2020 tăng +18,1% so với cùng kỳ, và +15,3% so với đầu niên vụ, nhưng vẫn thấp hơn giá đường trong nước khoảng 5.

Ø Nhu cầu tiêu thụ chậm, kỳ vọng phục hồi sau dịch Covid-19
Theo báo cáo của VSSA, các doanh nghiệp thực phẩm – đồ uống có xu hướng chờ đường nhập khẩu giá rẻ, khiến tiêu thụ đường phục vụ cho sản xuất công nghiệp (kênh B2B, chiếm ~57% tiêu thụ đường cả nước) giảm đáng kể. Bên cạnh đó, do tác động của dịch Covid-19, đường tiêu dùng trực tiếp cho hộ gia đình, hộ kinh doanh nhỏ lẻ (kênh B2C: tại chợ, trường học, hàng quán café, nước giải khát…) cũng giảm. Kỳ vọng, tiêu thụ đường tại kênh B2C được cải thiện sau khi đại dịch được khống chế.

Ø Đánh giá
Cùng với diễn biến giá đường thế giới và nhu cầu đường gia tăng vào các dịp lễ Tết, giá đường trong nước tăng đáng kể từ đầu niên vụ 2019/20 (Q3/2019 dương lịch). Tới T02/2020, giá đường trắng RS đạt mức 13.050 đồng/kg (+8,75% so với đầu niên vụ). Tuy nhiên, với áp lực từ đường nhập khẩu Thái Lan và diễn biến giảm của giá đường thế giới, chúng tôi ước tính giá đường trong nước niên vụ 2019/20 đạt mức trung bình 12.000 đồng/kg (+9,3% yoy).


3. Mảng điện: Giá điện sinh khối đồng phát tăng hơn 20% từ tháng 04/2020
Ngày 05/03/2020, Thủ tướng Chính phủ ra Quyết định số 08/2020/QĐ-TTg quy định sửa đổi giá bán điện đối với các dự án đồng phát nhiệt – điện lên mức 1.634 đồng/KWh (7,03 Uscents/KWh, chưa bao gồm thuế GTGT), tương ứng với mức tăng khoảng 21%. Quyết định này có hiệu lực từ ngày 25/04/2020. Việc tăng giá điện sinh khối đồng phát được kỳ vọng hỗ trợ cho các doanh nghiệp sản xuất đường – điện trong giai đoạn giá đường giảm sâu do áp lực cạnh tranh từ đường nhập khẩu. 

TÌNH HÌNH TÀI CHÍNH
1. Đòn bẩy tài chính và rủi ro chiếm dụng vốn thấp


Tỷ trọng nợ vay/TTS của QNS năm 2019 ở mức ~18%, thấp hơn các doanh nghiệp niêm yết ngành mía đường (trung bình ~37%) và các doanh nghiệp thực phẩm – đồ uống khác (trung bình ~24%)
Ngoài ra, QNS ít chịu rủi ro bị chiếm dụng vốn. Khoản trả trước cho người bán (chủ yếu là tiền trả cho nông dân trồng mía dưới dạng đầu tư vùng nguyên lệu, trả trước chi phí xây dựng nhà máy và các dự án của doanh nghiệp) chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu phải thu của QNS. Tỷ trọng phải thu/doanh thu năm 2019 của doanh nghiệp ở mức 3,7%.

2. Hiệu suất sinh lời giảm

Hiệu suất sinh lời trên tổng tài sản ROA của QNS giảm từ 27% còn 15% trong giai đoạn 2015 – 2019 do QNS phân bổ tài sản chủ yếu vào các mảng kinh doanh có hiệu suất sinh lời thấp. Tài sản mảng đường – điện và khác chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu tài sản của QNS (>85%), nhưng chỉ đóng góp một phần khiêm tốn vào cơ cấu lợi nhuận của doanh nghiệp (~30%).
Hiệu suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu ROE của QNS năm 2019 đạt 21,9%. Nhờ đa dạng hóa các mảng kinh doanh mà ROE của QNS biến động ít hơn các doanh nghiệp sản xuất đường trong bối cảnh giá đường giảm sâu và tiêu thụ gặp khó khăn.


CẬP NHẬT DỰ PHÓNG
Từ những phân tích về ngành và doanh nghiệp, chúng tôi cập nhật các thay đổi lớn trong giả định về hoạt động kinh doanh giai đoạn 2020 – 2024 của QNS như sau:
  • Mảng sữa: Trong 2020, QNS dự kiến ra mắt 16 sản phẩm mới. Chúng tôi kỳ vọng QNS sẽ đạt tốc độ tăng trưởng sản lượng 10,5%/năm giai đoạn 2020 – 2024F, tiếp tục dẫn đầu thị phần sữa đậu nành hộp giấy. Tỷ suất lợi nhuận gộp ước đạt trên 40%.
  • Mảng đường: Do áp lực từ đường nhập khẩu, chúng tôi kỳ vọng hoạt động tiêu thụ của các doanh nghiệp đường trong nước sẽ gặp nhiều khó khăn. Chúng tôi ước tính QNS sẽ tiêu thụ 105.000 tấn đường (-26% yoy) trong năm 2020, trong đó có hơn 80.000 tấn đường từ mía; và 25.000 tấn đường luyện từ đường thô. Trong giai đoạn 2020 – 2024, tăng trưởng sản lượng tiêu thụ của các doanh nghiệp đường nội địa ước đạt +2%/năm.
  • Mảng điện: Chúng tôi điều chỉnh giá bán điện của QNS theo mức giá mới. Tuy nhiên, với diện tích vùng nguyên liệu mía giảm mạnh, sản lượng điện từ đốt bã mía ước đạt hơn 80 triệu KWh trong năm 2020 (-40% yoy). Chúng tôi kỳ vọng mảng điện của QNS khả quan hơn từ năm 2021 do thời tiết trong năm 2020 sẽ bớt khắc nghiệt, sản lượng mía dự kiến phục hồi.

Doanh thu năm 2020 ước đạt 7.825 tỷ đồng (-1,9% yoy), trong đó:
  • Mảng sữa: 4.695 tỷ đồng (+10% yoy), sản lượng tiêu thụ đạt 307 triệu lít sữa (+10,5% yoy)
  • Mảng đường: 1.103 tỷ đồng (-25,7% yoy), sản lượng tiêu thụ đạt 105.000 tấn (-26,1% yoy)

Lợi nhuận gộp ước đạt 2.422 tỷ đồng (-1,4% yoy). Chi phí bán hàng ước đạt 981,7 tỷ đồng (+25% yoy). Lợi nhuận sau thuế ước đạt 1.091 tỷ đồng (-15,6% yoy), tương ứng với mức EPS forward 2020 đạt 3.056 đồng/cp.
Chi tiết báo cáo cập nhật định giá tại đường link: